자본시장 불공정거래범죄의 부당이득 산정기준

시세조종의 부당이득액은 기본적으로 ‘거래로 인한 총 수입(실현이익)에서 그 거래를 위한 총 비용’을 공제하고 여기에 ‘미실현이익’을 더하는 방식으로 계산한다. 부당이득산정에 미실현이익을 포함하더라도 법률조항의 입법취지와 내용 등에 비춰 볼 때 이러한 해석이 법률의 문언적 한계를 넘어 수범자에게 예측할 수 없는 불이익을 가하는 것이 아니므로 죄형법정주의에 위반하지 않는다. 한편 ‘거래를 위한 총 비용’에는 ‘총 매수대금과 매도수수료, 매수수수료, 거래세(농어촌 특별세 포함) 등의 거래비용’이 포함된다. 유의할 점은, 거래비용은 당해 거래에 직접적으로 수반되어 발생하는 비용으로 한정된다는 것이다. 양도소득세나 시세조종을 위해 외부청약과정에서 청약자들에게 지급하기로 한 청약환불금, 작전에 필요하여 대출받은 대출금 이자 등은 공제대상인 거래비용에 포함되지 않는다. 매수단가는 시세조종 전일의 종가를 매수가격으로 추정하거나 시세조종행위 종료 후 최초로 형성된 최저가를 매수가로 추정하거나 시세조종기간 중 주가의 평균을 매수가격으로 추정하는 방법 등이 있을 수 있다. 판단건대 매수단가는 시세조종을 위한 주식매집시기가 ‘시세조종 시작 전인지, 후인지’ 그리고 ‘시세조종을 목적으로 매집을 한 것인지, 아니면 시세조종과 무관한 계기에 이를 소유하게 된 것인지’ 등을 종합하여 결정하여야 한다고 본다. 구체적으로 시세조종을 염두에 두고 그 일환으로 시세조종 시작 전에 매집을 하였다면 실제 매수단가를 적용하고, 시세조종으로 먼저 주가를 어느 정도 띄워놓은 상태에서 매집을 하였다면 그 매수단가에는 시세조종으로 인한 효과가 포함되었고 이는 배제함이 타당하므로 시세조종 시작 전일의 종가를 매수가격으로 보는 것이 타당하다고 할 것이다. 한편 대부분의 시세조종은 주가상승을 도모하겠지만 때로는 주가하락을 목표로 할 수도 있다. 시세조종의 동기가 다변화하면서 시세상승 외에 시세하락은 물론 시세고정을 목표로 하는 시세조종이 나타나고 있다. 시세고정을 염두에 둔 시세조종은, 시세조종을 통해 어떤 경제적 이익을 구체적으로 실현하기 위한 것이 아니므로 실현이익이나 미실현이익을 산정하는 것이 무의미할 수 있다. 그렇다고 하더라도 시세조종의 위법행위가 있었던 것은 사실인만큼 ‘액수불상의 부당이득을 취한 시세조종’으로 처벌이 가능하다. 주가하락을 목표로 한 시세조종의 경우에는, 비록 실현이익이건 미실현이익 이건 주가 자체를 통해서는 어떤 ‘이익’을 얻은 바 없지만 주가 이외의 관점에서는 이익을 보았을 수 있으므로 시세조종과 인과관계가 인정되는 범위 내에서 주가하락을 통해 얻게 된 주가 이외의 이익을 따져보아야 한다. 다만, 수치로 그 이익액을 계산할 수 없다면 시세고정 목적의 시세조종처럼 ‘액수불상의 부당이득을 취한 시세조종’으로 처벌할 수밖에 없을 것이다. 사실 이러한 문제는 주가상승을 도모한 시세조종의 미실현이익 산정에 있어서도 동일하게 제기될 수 있다. 시세조종의 경우, 판례는 미실현이익을 ‘시세조종 종료 시점의 당일 종가’를 기준으로 산정하지만 사견으로는 시세조종의 경우에도 미공개중요정보 이용의 경우에 준해 미실현이익을 판단하는 것이 타당하다고 생각한다. 요컨대, 미실현이익의 간주매도단가 산정은 ‘행위자가 보유주식을 처분하였다고 가정할 때 과연 언제 처분하였을 것으로 추정할 수 있는지’의 판단문제라 할 수 있으며, 행위자가 보유주식을 적극적으로 처분에 나선 상황이라면 ‘최종 처분 행위시’에 전체를 처분하였을 것으로 보아 미실현이익을 산정하고, 처분을 하지 못한 채 전체 물량을 보유 중이라면 ‘최초로 형성된 최고가일 종가’로 처분하였을 것으로 보고 미실현이익을 산정하는 것이 행위자의 의사나 인과관계에 부합하는 것이라고 생각된다. 미실현이익의 산정에 있어서는 ‘매수단가와 간주매도단가’가 문제된다. ‘매수단가’는 실현이익 산정에 있어서와 크게 다른 점이 없으나 ‘매도단가’ 관련하여서는 매도간주시점을 ‘최종처분시’로 볼 것인지 아니면 ‘최고가 형성 시점’으로 볼 것인지 견해가 나뉘어 복잡하다. 판례는 ‘정보공개 후 최초형성 최고가일 종가’를 간주매도단가로 보아 미실현이익을 산정한 경우도 있고, ‘최종 처분행위시의 주가’를 간주매도단가로 보아 미실현이익을 산정한 경우도 있다. 여기서 ‘정보공개 후 최초형성 최고가일 종가’라 함은 정보공개 후 주가가 지속적으로 상승하다 최고가를 형성한 날의 종가를 말한다. 호재성 정보가 공시되어 시장에 영향을 미치고 그것이 주가에 반영되어 나타난다는 ‘인과관계’의 관점에서 보면 ‘정보공개 후 최초형성 최고가일 종가’를 기준으로 삼는 것이 합리적이다. 호재성 정보가 공시되기 전에 미공개중요정보를 이용한 매매차익을 노리고 해당 종목을 매수하였다면 매수단가는 실제 취득단가로 보는 것이 타당하다. 매도단가는 호재성 정보 공개 후 주가가 상승한 상태에서 최종처분할 당시의 매매체결가격을 기준으로 삼아야 할 것이다. 판례 중에는 ‘미공개 중요정보를 이용하여 매수 후 주가가 상승하던 중 해당 종목의 회사가 형질전환 복제돼지 생산에 성공한 사실이 언론에 대대적으로 보도되자 그 직후부터 주가가 가파르게 상승한 사안’에서 ‘언론보도 전날 종가를 기준으로 미실현이익의 매도단가를 산정’한 사례가 있다. 이와 같은 사안에서는 앞서 언급한 것처럼 위반행위에 본질적으로 다른 제3의 요소가 개입되어 위반행위의 효과가 상쇄된 것으로 볼 수 있으므로 부당이득의 산정기준을 ‘언론보도 전날 종가’로 삼은 것은 타당하다고 생각된다. 그런데 판례 중에는 ‘정보공개 후 최초형성 최저가일 종가’ 대신에 해당 정보가 충분히 시장에 공개된 이후 주가가 안정화된 시점의 주가를 기준으로 손실회피액을 산정한 사례도 있다. 판단건대, 악재성 정보의 공개와 시장의 반응간 인과관계를 고려할 때 손실회피액은 ‘정보공개 후 최초형성 최저가일 종가’를 기준으로 산정하는 것이 합리적이라 할 것이다. ‘정보공개 후 최초형성 최저가일 종가’가 이후에도 계속 유지되어 ‘주가가 안정화된 시점의 주가’와 일치한다면 문제가 없지만 최초형성 최저가일 종가를 찍고 그 뒤 최초형성 최저가일 종가와 다른 가격에서 주가가 안정화되었다면 그 가격은 당해 악재성 정보의 공개와 관련이 없는 제3의 원인이 개입되어 형성된 것으로 보아야 하기 때문에 그 가격을 기준으로 회피손실액을 산정하는 것은 인과관계 측면에서 문제가 있을 수 있다. 제3의 원인이 주가에 영향을 주면서 위반행위로 인한 주가형성의 효과가 본질적으로 상쇄되었다고 볼 수 있기 때문이다.