미국 SFR채권의 발행현황 및 시사점

최초의 SFR채권 발행이 신용등급 판정 및 발행금리 산정을 두고 오랜 준비기간이 소요된 것과 달리 2014년 들어 이미 아홉건의 SFR채권이 최초의 발행구조와 유사한 형태로 발행을 완료하였다. 이외에도 다수의 발행 건이 준비중에 있을 뿐만 아니라 업계관계자들은 향후 수년내 SFR채권의 발행규모가 기존 CMBS(commercial mortgage-backed securities)를 앞지를 것으로 예상하고 있다. 이렇듯 SFR채권의 등장은 서브프라임위기 이후 위축된 자산유동화시장에 활력을 불어넣고 있는 것으로 평가되고 있다. 이에 본고에서는 이러한 유동화거래의 직접적인 계기가 된 미국 기관투자자의 단일가구주택 투자가 가능하게 된 배경 및 이들 투자자의 사업모델을 검토하고, 최초 발행사례를 중심으로 SFR채권의 발행구조와 특징을 살펴봄으로써 동 채권에 대한 이해를 돕고자 한다. 나아가 기관투자자들의 주택투자 비즈니스의 진화과정에서 SFR채권발행이 갖는 의미와 이를 둘러싼 주요 이슈를 검토하여 국내 주택시장에의 시사점을 도출하였다. 서브프라임모기지사태 이후 모기지 연체율이 상승함에 따라 담보주택을 매각하여 채권을 회수하려는 금융기관의 시도 또한 급증하였다. 주로 법적 절차에 의한 경매를 통해 담보주택을 매각하고 있는 국내와는 달리 미국에서는 제3자 위탁에 의한 경매(foreclosure auction) 뿐만 아니라 숏세일(short sale), REO(real-estate owned) 매매 등 다양한 경로를 통해 담보주택 매각을 시도하게 된다. 금융기관이 채권회수를 위해 담보주택을 매각하는 경우 실제 거래는 정상적인 거래에 비해 대폭 할인된 가격으로 이루어 졌다. 이 중에서도 경매에 의한 매각에 실패하여 금융기관이 보유하게 된 주택을 매각하는 REO매매의 경우 거래단위가 점차 대형화되었는데, 할인폭 확대와 더불어 대량매매(bulk sale) 거래의 증가는 일반개인이 아닌 기관투자자의 투자성향에 더욱 부합하는 것이었다. 서브프라임위기로 인해 모기지 차입자의 채무불이행이 큰 폭으로 증가한 것은 기관투자자에게 대량매입이 가능한 할인매물을 공급하였을 뿐만 아니라 소유주택을 잃은 가구의 임차수요 확대에도 영향을 끼치게 된다. 여기에 주택가격의 지속적인 하락이 더해지면서 주택거주수요는 점차 자가매입보다는 임차거주로 편중되었다. 결과적으로 주택가격 하락이 지속됨에도 불구하고 주택임대료는 오히려 상승하게 되면서 주택가격 대비 임대료의 비율이 점차 상승하였다. 이러한 주택가격 대비 임대료 비율의 상승은 주택을 매입하여 임대로 운용하는 투자자 입장에서는 임대수익률이 상승하는 효과를 가져 온다. 주택가격이 지속적으로 하락하여 가격상승에 의한 매매차익을 크게 기대할 수 없는 상황에서도 임대료수익을 통해 일정수준의 수익률을 달성할 수 있게 되자 투자자 입장에서 주택장기보유를 통한 임대운용의 유인이 나타나게 된 것이다. 금융기관이 담보실행 과정에서 매물로 내놓은 주택을 할인된 가격에 사들여 수선 및 개보수(renovation)를 거쳐 다시 정상시장에 매각함으로써 이에 따른 차익을 추구하는 전략으로, 주택임대차를 수반하지 않는 통상 1년 미만의 단기 투자방식이다. 할인매물로 나온 주택의 대부분은 장기간 연체가 진행되면서 수선·유지활동이 부실하여 열악한 상태이므로 투자자가 이를 개선하여 정상적인 주택시장에서 충분한 매각기간을 확보하고 매각을 시도하는 경우 매매차익을 기대할 수 있다. buy-to-sell 투자의 일례로 오클랜드 지역의 투자기관인 Community Fund LLC는 금융기관 REO매물을 사들여 임대 없이 즉각 매각하는 방식(flipping)으로 2011년 연간 120호의 주택을 매각하였고, 호당 $70,721의 매각차익을 거두었다. 투자자는 buy-to-sell 전략과 마찬가지로 금융기관으로부터 할인매물을 매입하여 추가자금을 투입함으로써 주택상태를 개선시킨다. 그러나 전자와 달리 투자자는 즉각 매각을 시도하지 않고, 주택시장이 호전될 때까지 일정기간(3~5년 예상) 동안 주택을 임대하면서 보유하게 된다. 최근의 기관투자자에 의한 주택투자는 대부분 buy-to-hold 전략을 취하고 있는데, 이는 서브프라임위기 이후 주택시장 침체가 장기간 지속되면서 매각차익에 대한 기대보다 임대료 상승에 따른 임대수익 추구가 상대적으로 유리해졌기 때문이다. 특히 최근 수년간 저금리가 지속되고, 시중 유동성이 풍부해진 금융시장 환경에서 대규모 자금의 운용처를 찾는 투자사들의 니즈와 맞물려 대형 투자기관의 참여가 확대되었다. 이는 전통적으로 단일가구주택시장이 자가거주를 목적으로 하는 개인들이 주를 이루는 가운데 10호 미만의 소형투자자(mom-andpops)가 일부 참여하는 형태로 유지되어 온 것과 대조적이다. 2010년 전후로 단일가구주택 매입을 시작한 헤지펀드, PEF, REITs 등 투자기관들은 buy-to-hold 투자전략에 따라 매우 빠른 속도로 투자규모를 확대하였다. 이전까지 기관투자자에 의한 주택투자는 주로 대도시 지역의 아파트먼트(apartmemt)를 중심으로 이루어져 왔으며, 단일가구주택과 관련한 투자 자들의 관심은 주로 모기지 직접 매입, 또는 RMBS 투자에 초점이 맞추어져 있었다. 그러나 Blackstone, Starwood Capital, Colony Capital 등 대형 투자사들이 단일가구주택 매입에 뛰어들기 시작하면서 투자규모는 비약적으로 증가하여 최근 2년여간 기관투자자에 의한 단일가구주택 투자규모는 총 20만호, $200억 정도로 추산된다. 이들 가운데 최대 투자자는 Blackstone의 자회사인 Invitation Homes로, 동사는 2012년 설립된 이후 최근까지 $85억을 투입하여 총 44,000호의 주택을 매입하였다. 또한 모기지나 RMBS, CMBS, NPL에 투자하였던 헤지펀드, 리츠 등이 단일가구주택 투자에 참여하기 시작하면서 리츠 설립 및 공모활동이 활발하게 진행되었다. 가령 전세계적으로 $263억의 자산을 운용하고 있는 사모투자사 Starwood Capital Group은 2009년 Waypoint Real Estate Group을 통해 단일가구주택 투자를 시작하였고, 2013년 단일가구주택 투자부문을 분사하여 이를 리츠(Starwood Waypoint Residential Trust)로 상장하였다. 이외에도 2012년 12월 단일가구주택에 투자하는 리츠 가운데 Silver Bay Realty Trust가 최초로 IPO를 통해 $2.5억를 조달하였고, 이후 American Homes 4 Rent 등 3개의 리츠가 추가적으로 IPO를 완료하였다.