제3장 자본시장

신용평가기관은 기초자산의 기대손실 및 신용보강기관의 신용도를 객관적으로 평가하여 ABS의 신용등급을 일반 투자자가 이해할 수 있는 신용등급체계로 표시하여 ABS가 시장에서 원활하게 거래될 수 있도록 하는 역할을 담당한다. ABS는 다양한 기초자산을 모아서 발행하므로 일반투자자가 ABS의 신용위험을 정확하게 평가하기는 매우 어렵다. 따라서 ABS 발행에 있어서 신용평가기관의 역할은 투자자 보호를 위해 필수적이라고 할 수 있다. 신용보강기관은 ABS의 안전성을 높이기 위해 일정한도 내에서 ABS에 대해 지급보증을 하거나 신용을 공급(credit line)한다. ABS의 원리금은 일차적으로 기초자산에서 발생하는 현금흐름으로 상환되나 이 현금흐름이 ABS의 원리금을 상환하기에 불충분할 경우에 대비하여 신용보강기관이 필요하다. 주간사는 발행절차상 관련이 있는 각 기관들간의 의견을 조율할 뿐만 아니라 자체 영업망을 이용해서 투자자를 탐색한 다음 ABS의 신용등급, 만기 및 발행물량을 수요에 맞게 조절하는 역할도 담당한다. 또한 ABS를 발행할 때에는 여러 가지 복잡한 법률문제와 기초자산 및 ABS의 평가문제가 발생하기 때문에 법률회사, 회계법인 등도 참여하고 있다. 신용보강이란 ABS의 만기시까지 기초자산의 가치에 부정적인 영향을 미칠 수 있는 여러 가지 상황을 분석하여 기대손실 규모를 파악한 다음 이러한 손실에도 불구하고 원리금의 가치가 보전될 수 있도록 안전망을 갖추는 것을 말한다. ABS는 이러한 신용보강에 힘입어 상대적으로 높은 신용등급(AA+등급 이상)으로 발행되는 것이 일반적이다. 신용보강장치는 크게 외부신용보강장치와 내부신용보강장치로 분류할 수 있다. 외부신용보강장치(external credit enhancement)는 은행 또는 신용보증기관의 지급보증 (guarantee)이나 은행의 신용공급(credit line) 등과 같이 제3자의 지급능력에 의존하여 해당 ABS의 신용등급을 높이는 것이다. 따라서 지급을 보증한 기관의 신용도가 신용보강장치의 신뢰성에 직접적으로 영향을 미치게 된다. 이에 비해 내부신용보강장치(internal credit enhancement)는 ABS를 설계할 때부터 위험요소가 경감될 수 있도록 원리금의 지급조건을 조정하거나 자산보유자가 스스로 보증(originator’s guarantee)하는 방법이다. 가장 전형적인 방법은 ABS를 선∙후순위 구조화(subordination 또는 credit-tranching)하는 것이다. 선∙후순위 구조화란 유동화증권 발행에 있어서 원리금 지급우선순위가 다른 두 종류(tranche) 이상의 증권을 발행하는 것으로 선순위채는 기초자산에서 나오는 현금흐름이 부족할 경우 후순위채보다 원리금을 우선적으로 지급받는다. 일반적으로 후순위채는 정크본드(junk bond)시장에서 소화시키거나 자산보유자가 직접 인수하게 된다. 후순위채 비율이 높을수록 선순위채의 신용보강정도가 높아지는데 기초자산으로부터 선순위채와 후순위채를 어떤 비율로 발행할 것인가는 기초자산의 부도율 및 부도시 손실률 등에 따라 달라진다. 신용평가기관은 과거의 통계자료를 근거로 정상적인 여건하에서의 기초자산의 예상평균손실을 계산한다. 자산관리자(servicer)는 실체가 없는 서류상의 회사인 SPC를 대신하여 기초자산을 실질적으로 관리해 주는 관리자이다. 자산관리자는 SPC를 대신하여 기초자산에 대한 채권의 추심 또는 채무자관리 등을 담당한다. 우리나라에서는 자산보유자, 신용정보업자 등이 자산관리자가 될 수 있는데 일반적으로 기초자산의 내용을 잘 파악하고 있는 자산보유자가 자산관리자가 된다. 수탁기관(trustee)은 기초자산을 안전하게 보관하는 한편, ABS의 원리금 상환실무 및 채무불이행시 담보권 행사 등 SPC를 대신하여 세부적인 실무업무를 총괄한다. 수탁기관은 ABS와 관련된 현금흐름을 관리하는 동시에 투자자의 이익을 최종적으로 보호해주는 역할을 담당하기 때문에 주로 신인도가 높은 은행이 수탁기관이 된다. ABS법에서 수탁기관을 의무화하지는 않았으나 수탁기관을 선정하는 것이 일반적이다. 이는 신용평가기관이 ABS의 신용등급을 평가할 때 다른 조건이 같더라도 수탁기관이 없는 ABS의 신용등급은 수탁기관이 있는 경우보다 낮은 등급으로 평가하기 때문이다. 1998년 9월 ABS법이 제정되어 자산유동화를 위한 제도적 기반이 마련된 이후 1998년 12월 신용카드회사가 처음으로 대출채권을 기초로 ABS를 발행하였다. 1999년에는 ABS발행금액이 6.5조원 수준이었으나 2000년 들어서는 금융구조조정과정에서 금융기관 및 공공법인이 BIS비율 및 유동성 제고, 재무구조 개선, 부실채권 처분 등을 위해 ABS를 적극 활용한 데다 한국자산관리공사도 공적자금의 조기회수를 위하여 금융기관으로부터 매입한 부실채권을 담보로 한 ABS를 적극 발행하여 발행금액이 전년에 비해 7배가 넘는 49.4조원에 이르렀다. 2001년에는 신용카드 이용실적의 급증으로 카드매출채권 및 카드론을 기초로 발행한 신용카드 ABS 발행이 확대됨에 따라 ABS발행금액이 50.9조원에 이르렀다. 2002년도에는 금융∙기업 구조조정이 일단락되면서 금융회사의 부실대출채권(NPL) 정리를 위한 ABS 발행이 크게 줄어듦에 따라 39.8조원 수준으로 하락하였다. 하지만 2003년 상반기중 공모 ABS사채 발행액이 13.8조원으로 전체 공모회사채 발행총액(31.0조원)에서 차지하는 비중이 44.6%에 이르는 등 전체 채권시장에서 차지하는 비중은 여전히 높은 편이다. 2002년에는 신용카드사, 할부금융사 등 여신전문금융기관이 자금조달수단으로 ABS 발행을 적극 이용함에 따라 여신전문회사의 발행비중이 70.0%로 높아졌다. 은행은 자산유동화를 통한 부실채권정리가 크게 줄어 비중이 5.0%로 급감하였고 일반기업은 매출채권의 유동화 호조에 힘입어 15.9%로 상승하였다. 2003년 상반기에도 공공법인의 ABS 발행은 극히 미미한 반면 오토론을 기초로 한 할부금융사와 건전성 규제 강화로 자금조달 방법을 ABS에 더욱 의존해 온 신용카드사를 중심으로 ABS발행은 활발하였다. 반면 일반기업은 경기둔화 등에 따른 기업매출 위축 등으로 전년대비 감소하였다. 기초자산별 특징을 살펴보면, 1999년에는 공적자금의 조기회수를 위한 부실대출채권의 유동화로 대출채권이 전체의 46.0%를 차지하였으며 2000년에는 CBO발행이 폭발적으로 늘어난 데 기인하여 회사채가 전체의 56.1%를 차지하였다. 한편 2001년에는 투자신탁운용회사의 부실채권 유동화가 일단락되어 유통시장 CBO 발행이 급격히 감소함 에 따라 회사채 비중은 17.0%로 떨어진 반면 신용카드관련 채권의 비중이 40.5%로 높아졌다. 일본은 주택저당채권 유동화를 위해 저당증권제도(1971년), 주택대출채권신탁제도(1973년), 주택저당증서제도(1974년) 등을 도입한 바 있으며 1996년에는 특정 채권 양도에 관한 법률(특채법)을 제정하여 리스회사, 신용카드회사 및 할부금융회사 등 여신전문금융기관이 ABS를 발행할 수 있도록 법률적 근거를 마련하였다. 1998년 9월에는 특정목적회사를 통한 특정자산의 유동화에 관한 법률(SPC법)을 제정하여 SPC에 대해 조세감면 혜택95)을 주는 한편 여신전문금융기관 뿐만 아니라 은행을 포함한 금융기관과 기업의 유동화증권 발행이 가능토록 하였다. 2000년에는 기존의 SPC법을 자산유동화에 관한 법률96)로 대체하여 SPC의 최소자본금을 100만엔에서 10만엔으로 축소하고, 대상자산을 확대함과 아울러 다양한 유동화구조가 가능토록 하였다. 이와 같은 일본정부의 ABS 발행관련 제도정비에 힘입어 일본의 ABS 발행잔액은 1999년 2.8조엔에서 2002년에는 4.0조엔으로 1.5배 신장하는 등 금융기관을 중심으로 꾸준히 증가하고 있다.