글로벌 금융위기 전후의 전통적 통화정책과 비전통적 통화정책의 특징 및 변화 양상 doc_id PCY_20171122077606901_1

글로벌 금융위기 이전까지 중앙은행의 역할 및 통화정책의 목표와 수단 등에 있어 하나의 컨센서스가 형성되어 있었으며 본고에서는 이를 글로벌 금융위기 이후 정책 변화와 대비하여 전통적 통화정책(conventional monetary policy)이라고 부르기로 한다. 70~80년대 고인플레이션 경험과 2000년대 주요국 중앙은행의 물가안정목표제(inflation targeting) 도입 과정에서 발전된 전통적 통화정책 하에서 물가안정은 통화정책의 최우선 목표로 자리잡게 되었다. 다만, 대부분의 선진국 중앙은행은 물가안정 이외에 경제성장도 동시에 고려하는 소위 신축적 물가안정목표제(flexible inflation targeting)방식을 운용하였다. 전통적 통화정책은 물가안정을 달성하기 위해 익일물 금리 등 주로 단기금리를 통화정책의 운용목표(operational target)로 하는 금리중시 정책을 실시하였다. 단기금리가 정해지면 금융시장 참가자의 차익거래(arbitrage) 활동을 통해 신용도와 만기 등에 따른 프리미엄을 반영하여 여타 채권 및 예금과 대출상품의 금리가 정해진다. 일반적으로 통화정책의 수단으로는 지급준비제도, 중앙은행 여수신제도 및 공개시장조작 등이 있다. 전통적 통화정책에서는 중앙은행 여수신제도의 하나인 대기성여수신제도와 공개시장조작 방식의 하나인 유가증권의 RP매매가 주로 이용된다. 공개시장조작의 경우, 대상 증권이 주로 신용위험이 거의 없으며 거래량이 풍부한 국공채에 한정되었고 거래대상 금융기관도 매우 제한적이었다. 이렇게 공급된 유동성이 금융시장의 중개기능을 통해 경제 전체로 흘러들어가기 때문에 굳이 비은행금융기관, 회사채시장 등 각 부문에 유동성을 공급할 필요는 없다고 보았다. 한편, 중앙은행의 향후 경기 및 금리 전망을 공개하고 정책결정회의 이후 기자회견 등을 통해 의사소통을 강화하는 등 통화정책의 투명성을 향상시키고 불확실성을 줄이려는 노력은 전통적 통화정책체계 발전과정에서도 점차 확대되어 왔으며, 글로벌 금융위기 이후에는 그 중요성이 더욱 부각되었다. 글로벌 금융위기 이후 선진국 중앙은행이 비전통적 통화정책수단을 도입한 것은 전통적 통화정책수단이 가진 두 가지 한계 때문이다. 우선 금융위기로 금융시장의 중개기능이 위축되면서 중앙은행이 전통적인 방식으로 유동성을 공급해도 모기지담보증권(Mortgage Backed Securities, MBS) 등 신용위험이 높아진 시장으로는 유동성이 유입되지 않았다. 전통적 통화정책은 신용위험이 있는 금융자산을 매입하는 신용정책을 기피하였으나 글로벌 금융위기 이후 금융중개기능 회복을 위해 중앙은행이 적극적인 신용정책을 펴야 할 필요성이 커진 것이다. 둘째, 전통적인 통화정책의 주된 정책수단인 단기금리가 주요 선진국에서 제로수준까지 인하되었음에도 불구하고 대공황 이후 가장 심각한 경기침체 때문에 전통적 통화정책의 연장이라는 측면에서 추가적인 부양수단이 필요하였다. 추가적인 통화정책 완화 수단으로써 장기금리를 직접 끌어내리기 위한 선제지침이나 장기채권의 대규모 매입이 허용된 것이다. 첫째, ‘유동성 공급’은 금융기관에 대한 기존 여신제도의 범위를 확대하고 기준을 완화하는 방안이다. 전통적 통화정책에서는 유동성 위기에 처한 시중은행을 대상으로 일시적으로 유동성을 공급하는 반면, 금융위기 이후에는 은행 외의 금융기관에도 유동성을 공급하는 등 지원 대상을 확대한다. 또한, 기존 대출에 대한 만기를 연장하고, 신규 대출에 대한 담보기준을 완화하는 등 유동성 공급장치를 강화한다. 이러한 유동성 공급장치를 통해 금융기관들은 지급불능사태 등의 유동성 위기 문제를 해결할 뿐만 아니라 민간 대출을 확대할 수 있는 여건을 확보할 수 있다. 둘째, ‘신용자산 매입’은 기초자산 가격 하락, 경기 불황 등으로 인해 위험자산으로 전락한 신용증권을 보유하고 있던 금융기관들의 신용경색을 완화시키기 위해 중앙은행이 민간 위험자산을 직접 매입하는 방식이다. 미국의 경우 주택이라는 기초자산 가격이 하락하면서 자산유동화증권의 위험이 커졌고, 이를 보유하고 있던 금융기관의 신용이 문제가 되면서 신용경색이 금융시장 전체로 확대되었다. 이에 Fed는 GSEs(Government Sponsored Enterprises)가 발행한 MBS를 매입하기 시작하였다. 셋째, ‘선제지침’은 중앙은행이 통화상황의 추가 완화나 통화정책의 유효성 제고를 위해 향후 정책방향에 대한 지침을 제시하는 것이다. 선제지침은 향후 통화정책 조정의 전제조건을 정하는 방식에 따라 기간조건부, 상황조건부로 구분할 수 있으며, 주로 정책금리 발표 성명서에 이를 제시하고 있다. 기간조건부의 경우 통화정책 변경시기를 제시하지 않는 기간불특정(open-ended) 형태와 변경시기를 제시하는 기한부(time-contingent) 형태가 있다. 상황조건부(state-contingent)는 특정 경제지표가 조건을 충족하였을 때 통화정책 변경이 있을 수 있음을 제시하는 것이다. 선제지침은 통화정책에 대한 시장의 믿음을 비교적 안정적으로 유지하게 하고, 시장의 기대에 영향을 주어 자산 가격 및 금리를 변화시키는 효과가 있다. 넷째, ‘국채 매입’은 선진국 중앙은행들이 대규모로 국채를 사들이는 것이다. 이미 기준금리가 제로수준인 상황에서 전통적 통화정책의 금리경로를 통해서는 실물부문으로의 효과를 기대할 수 없었기 때문에 공개시장 조작 방식을 확장하여 대량의 국공채를 단순 매입하는 방식을 도입한다. 미 연준은 2008년 12월을 기점으로 3차례에 걸쳐 양적완화 정책을 시행하였으며 이로 인해 연준의 총자산 규모는 2013년 10월말 현재 3조8,861억 달러로, 기점(2조2,898억 달러) 대비 70% 증가하였다. 1차 양적완화(QE1)의 채권매입은 2008년 12월부터 시작되었으며, 2010년 3월말 종료 시까지 국채 3,000억 달러와 모기지담보부증권(MBS) 1조2,500억 달러, 공공기관채 2,000억 달러(실제 매입 1,750억 달러)를 매입하였다. 이 기간 동안 미연준 총자산은 552억 달러 증가(시점대비 2.4%+)하여 QE1 종료시점인 2010년 3월 말에는 2조3,451억 달러를 기록하였다. 국채가 3,006억 달러, 기관채 및 MBS가 1조2,201억 달러로 크게 증가하였으나, 구제금융 및 대출의 회수로 자산이 약 7,904억 달러 감소하여 전체 증가폭은 크지 않았다. QE3는 미 연준이 2012년 9월 13일 매월 MBS 400억 달러를 매입하겠다는 방안을 발표하면서 시작되었다. 오퍼레이션 트위스트의 종료를 대체하기 위해 같은 해 12월 매월 450억 달러의 장기국채를 매입하는 방안이 추가되었다. 이에 따라 QE3는 정해진 기한 없이 매월 400억 달러의 MBS와 450억 달러의 장기국채를 매입하는 방식으로 시행되었다. 정책시작 후 2013년 10월까지 1조211억 달러의 총자산이 증가(시점대비 35.6%+)하였다. 3차 양적완화 시작 전 연준 총자산은 2조8,650억 달러였으며, 채권 매입으로 인해 지속적으로 증가하여 2013년 10월 말 현재 3조8,861억 달러에 달한다. 이는 대부분 장기국채와 MBS 증가로 인한 것이며, 동 기간 중 국채는 4,669억 달러, MBS는 5,500억 달러 증가하였다.